【3】毛利率创近十年新低，尴尬的增收不增利。销量暴增、ASP下行的情况下，2021年去年公司汽车毛利率为17．4％（近十年最差毛利率），同比下滑约8个pct。分上下半年来看，上半年已经是毛利率大幅下滑创新低的半年，下半年则在上半年的基础上继续下滑，典型的增收不增利。公司2021年下半年汽车业务毛利率仅16．2％，环比上半年下滑3．3pct，同比去年同期下滑将近10个pct。

比亚迪的汽车业务中涵盖了整车和电池，整车所需要的电池全部自供，同时由于产能限制，公司生产的电池基本全部内部消耗，外供尚未打开。因此表观的毛利率其实是整车和电池及其他零部件一起的毛利率，海豚君推测，公司毛利率下滑的主要原因，一方面来自收入端的车型结构的改变、激进的定价策略，另一方面来自成本端的上游原材料的涨价。

在包含电池的情况下，公司汽车业务的毛利率不足20％，而不包含电池且年销量仅接近10万的蔚来、理想，毛利率都维持在20％左右，销量体量大的特斯拉汽车业务毛利率则在30％，比亚迪汽车业务的盈利能力是真的差。

数据来源：公司公告、海豚投研整理

【4】受益规模效应，费用率下降。公司并不直接披露汽车业务的费用，我们需要在比亚迪整体业绩中剔除比亚迪电子的数据，来作为汽车业务费用数据的近似值。

2021年全年公司销售费用、管理费用和研发费用合计支出152亿元，三大费用率合计11．7％，相比2020年，经营杠杆有所凸显，其中研发费用率下滑最明显（从2020年的4．7％下滑至2021年的3．6％），主要与研发周期相关，公司刀片电池和DM－i平台的研发投入期在2019－2020年，而2021年的研发压力相对缓解；销售费用率和管理费用率均有小幅下探。

2021年下半年公司销售费用、管理费用和研发费用合计支出91亿元，三大费用率合计11％，环比上半年下滑1．5个pct。

数据来源：公司公告、海豚投研整理

【5】利润还是一塌糊涂，但下半年汽车业务的利润贡献明显增加。海豚君按照持股比例把比亚迪电子的归母净利润从公司的归母净利润中扣除，2021年全年，收入体量站上千亿的背景下，扣除比亚迪电子后的归母净利润仅15．26亿元（主要由下半年贡献），净利率1．2％，一边是销量和收入的大增，一边是少的可怜的盈利，比亚迪汽车业务的盈利是真的差，并且从下图可看出来，比亚迪汽车业务的盈利情况非常不稳定，稍不留神就会处于盈亏平衡的边缘。

分上下半年来看，下半年的净利润有明显好转。2021年下半年扣除比亚迪电子后的归母净利润为14．33亿元，占全年净利润的94％，净利率1．7％。

数据来源：公司公告、海豚投研整理

海豚君进一步粗看了一下，除了成本和上述三个费用之外，财务费用和政府补助也是影响公司利润的两个重要因素：

财务费用重：比亚迪业务之前一直奉行垂直整合战略，产业链覆盖长且宽，并且核心业务均坚持自研，需要的资金支持比较多，因此承担了较重的财务费用的负担。不过随着资本市场对公司的认可和公司业务的好转，公司资金成本在降低，财务费用压力在缓解，2021年下半年的财务费用率已经降低至1％以下。

政府补贴输血：“其他收益”科目中政府补助占大头，政府补助主要针对新能源汽车和动力电池，对比公司净利润和净利率的表现，政府补贴是公司汽车业务盈利的重要支撑，虽然汽车销量和收入端已经在明显好转，但政府补贴也在明显退坡，公司利润的好转远不及销量振奋人心。

考虑政府补贴，汽车业务仍旧徘徊在盈亏平衡的边缘

数据来源：公司公告、海豚投研整理

数据来源：公司公告、海豚投研整理