四

财务分析

前面论述的出货量、市占率、客户结构都是与收入息息相关的指标，但盈利、周转、管理等都是影响公司估值的因素，因此长桥海豚君对各个电池公司做了一个杜邦分析的横向比较，来统揽各个公司的财务情况。

投资股票从长期看是赚取ROE的钱，动力电池的ROE表现远没有其股价表现吸引人。宁德时代11％左右的ROE在全部A股中处于75％的分位数，相对而言还不错，而二三线的国轩高科、孚能科技、欣旺达、鹏辉能源的ROE就很一般了。

从ROE的拆分来看，不算很好的ROE依靠的还是高财务杠杆。毛利率、净利率大多不及全部A股的中位数，资产周转也偏低，但权益乘数一致性高于全部A股的中位数。客观来讲，ROE的拆分体现了动力电池盈利性一般，资产周转一般，但扩产能周期中需要撬动更高财务杠杆的特征。就个股来看，宁德时代盈利性和资产周转都处于全部A股的中位数的水准，ROE能达到75％分位数，基本上靠的是更高的财务杠杆，而依靠更高财务杠杆来拉高ROE是没有长远意义的，资本市场更喜欢的是能有更高的净利率或更高的资产周转。

并不算好的财务指标表现体现的是并不算好的商业模式，在行业成长性更受追捧的阶段，这些缺陷并不足以引起注意，但如果成长性逻辑动摇，这些缺陷可能就会成为压低估值的逻辑，这需要投资者们警惕。

数据来源：wind，长桥海豚投研整理

五

PEG

资本市场给动力电池高估值，最初的出发点在于成长性，尤其在成长性越来越稀缺的大环境下，但估值被越推越高之后，还是成长性能够解释的吗？最近市场快速回调，高点下来30％的股票不在少数，对于性感的动力电池公司，近期的股价跌到合理的位置了吗？

长桥海豚君统计了以下几个动力电池公司的收入、归母净利润2022－2023年的复合增速：

如果说收入增速反应市占率情况，市场预期暗含的依旧是宁德时代最稳。孚能科技基数太低，在行业需求旺盛＆北京奔驰的扶持下，爆发性最强，而其他的二三线企业的收入增速预期均低于宁德时代，说明宁德时代在产能、产品、客户、供应链等多方面保障下，市占率依旧会比较稳定，其市场方面面临的威胁主要集中在海外市场的LG新能源、国内拟IPO企业中创新航等体量更大的企业。

从利润增速来看，盈利并不强的国轩高科、欣旺达和鹏辉能源三个公司盈利修复的逻辑下，利润增速预期明显好于收入增速，盈利较好的宁德时代和亿纬锂能的利润增长主要伴随收入增长而增长。对此，长桥海豚君认为，出货量增加固然能给二三线企业带来盈利修复，但在下游主机厂面临补贴退坡，上游原材料成本居高不下、二三线电池厂产业链话语权弱的背景下，二三线电池厂面临较强的生存挑战，盈利修复的预期似乎也有些乐观。

数据来源：wind，长桥海豚投研整理

结合业绩增速和PE估值来看，我们计算了以下动力电池公司的PEG来辅助判断当前的估值水位，业务多元化的亿纬锂能和欣旺达、没有客户优势鹏辉能源三个公司在PEG＝1的附近，龙头宁德时代、有盈利修复逻辑预期的国轩高科、处于更早期发展阶段的孚能科技均在PEG＞1的水平上。

因此整体而言，虽然近期动力电池估值回调较多，但仍旧没有到安全的位置。成长是动力电池板块享受高估值的底气，但支撑估值的，不止有成长性，还有令人沉迷的故事。

横向比较几家上市的动力电池公司的相对估值，宁德时代在市占率高、业绩确定性强等基本面加持下，其享受一定的估值溢价并不算多，仍旧是首选。

数据来源：wind，长桥海豚投研整理

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       原文标题 : 跌到六亲不认，新能源的泡沫挤完了吗？