二

毛利率

趋势向特斯拉靠拢

三季报最大的亮点

造车是前期投入较大、投资回收期较长的生意，需要经历车型量产－销量爬坡－规模效应凸显－毛利率转正－净利润转正－回本这一漫长的过程，2020年新能源车市的火爆带动新造车企业实现了季度毛利率转正，当前正处于毛利率爬坡、净利润亏损收窄的阶段。

小鹏汽车业务结构简单，整体毛利率取决于汽车销售毛利率。2021年三季度小鹏汽车整体毛利率14．4％，环比二季度的11．9％提升2．5个百分点，超彭博一致预期13．4％。

其中汽车销售毛利率连续三个季度维持在两位数之上，实现13．6％。毛利率提升的原因可归因于规模效应等带动材料成本降低、产品结构改善（P7占比提升＆新增交付的磷酸铁锂版本毛利率更高）、XPILOT软件销售收入的确认。

毛利率环比提升的趋势是符合资本市场预期的，海豚君认为只要交付量能保持强劲，公司毛利率环比提升的逻辑就可以持续。

数据来源：公司财报，长桥海豚投研

三

费用激增

研发和销售费用是必须

小鹏汽车定位以智能化赋能销量和品牌，注定需要持续不断地加大研发以形成并夯实优势，同时公司正处于快速扩张阶段，需要加大销售网络和服务网络的投入，基于公司长期战略，费用短期内难以下调，对利润的释放也会形成压制。

数据来源：公司财报、长桥海豚投研

饱和的研发投入，是制胜未来的关键：2021年三季度研发支出12．64亿元，同比去年同期翻倍，环比二季度约增50％，研发费用率22％。研发费用的季度变化与车型研发、技术研发周期相关，例如新车型P5、智能驾驶系统XPILOT的迭代等。饱和的研发支出是当前车企致胜未来的关键。

同时和蔚来、理想相比，小鹏的战略选择是最需要在研发上烧钱的，小鹏汽车给自己定义的两个标签分别是做更懂中国的智能车和全栈自研，同时小鹏一心要把销量做上去的战略选择，证明公司后期软件变现的决心和信心，因此也必然要求小鹏前置大量的研发投入，厚积薄发。

2021年，公司计划研发团队扩充一倍，研发支出翻倍（35亿元），着重投入包括计算能力、软件和硬件升级在内的自动驾驶解决方案。前三季度累计研发投入超26亿元，预计将超额完成全年的研发投入计划。

销售网络扩张明显加速，料加盟模式发力：2021年第三季度销售和行政费用15．38亿元，环比二季度约增50％，与公司三季度加快销售服务网络扩张有关，销售网络扩张保障的是公司交付量。

公司计划2021年增加销售门店至300家，截止目前拥有271家门店，今年前三季度累计增加111家，其中三季度增加71家，扩张速度非常快，完成全年开店目标很轻松，料加盟模式贡献较大。

不过小鹏的销售网络是直营和经销相结合的模式，增加经销模式，并且加盟店销售的佣金在二季度中已经开始有所体现。海豚君认为，销售模式是和产品定位、战略选择挂钩的，小鹏汽车志在扩大高等级辅助驾驶普及程度，增加加盟模式有助于公司战略的快速推进。

数据来源：公司财报、长桥海豚投研整理

四

费用激增导致亏损扩大

但市场会容忍

2021年三季度公司营业利润－18亿元，低于彭博一致预期营业利润－14．91亿元，经营亏损的扩大和低于预期主要来自费用端的压力，营收和毛利率均超预期。

小鹏汽车2020年二、三、四季度的净利润中包含了较多的非经常性业务的扰动，主要是股权激励带来的股票补偿费用。与股价走势相关，本季度非经常性损益的扰动大幅减弱。从NON－GAAP净利润的口径看，2021年二季度NON－GAAP归属于普通股股东的净亏损为14．9亿元，净亏损同比环比均扩大。

本季度利息收入给公司贡献约2亿的利润，主要得益于公司丰厚的现金储备，截止2021年三季度末，公司现金储备达329亿元，生存问题淡化。

数据来源：公司财报，长桥海豚投研整理

五

延续满满的科技感

在一众造车新势力中，小鹏汽车最大的差异化在于产品智能化，公司核心战略是通过产品智能化为销量和品牌赋能，从而逐渐形成自身的核心竞争力，因此市场密切关注公司智能化功能的进化。

1024小鹏科技日展示了具备行业领先能力的XPILOT 3．5驾驶辅助系统，将自动驾驶辅助系统的适用场景从高速扩展至城市道路，同时还展示了800V高压SiC快充平台；广州车展上公司发布了大中型SUV新车型G9，G9将是第一款支持XPILOT4．0的量产智能电动贯彻，同时采用全新专有的X－EEA 3．0电子电气架构，采用域控制器，深度融合硬件、软件和通信架构，实现OTA升级的强大性能和高灵活性，G9预计于2022年量产。

自动驾驶辅助系统的进化和功能更新，除了赋能公司市场销量和品牌力的间接作用之外，还具备为公司创造软件收入的直接作用，公司从2021年一季度开始享受到软件部分的收费，二季度磷酸铁锂版本的推出进一步降低XPILOT系统的使用门槛，海豚君判断软件变现的逻辑在继续兑现。

以上为对小鹏汽车三季报内容的解读，关于智能驾驶系统的技术进步和软件变现、新车型具体规划、公司出口战略、供应链等内容，海豚君会跟踪公司业绩说明会中是否有相关解读并进行整理。

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