经营性净现金均大幅亏空，力高新能步履维艰叩响IPO大门
PREFACE
编者按
力高（山东）新能源技术股份有限公司（以下简称“公司”）是一家新能源汽车电子和储能的企业，其生产的主要产品为Battery Management System即电池管理系统（以下简称“BMS”），拟于深交所创业板上市，募集资金73,478.63万元，保荐人为海通证券。
公司已于2023年7月17日接受深交所问询，并与2024年1月15日公布了长达412页的问询函回函，回答了17个问题。公司是否能成功闯关创业板，侦碳家认为公司上市之路并非坦途。
Part One
报告期内严重依赖第一大客户国轩高科
上表是公司2023年上半年前五大客户销售收入及占比明细，第一大客户为国轩高科，销售金额及占比分别为1.63亿元及61.55%，第二大客户为常州金坛区政府实控的企业，合计销售金额及占比分别为4203万元及15.94%，前两大客户合计销售占比为77.49%，前五大客户销售占比合计为88.42%，可见公司严重依赖对前五大客户的销售，尤其是前两大客户，就几乎占据近80%，畸形的高比例。
2020年至2022年第一大客户均为国轩高科，销售收入分别为2220.33万元、5776.97万元和15377.10万元，占比分别为30.99%、30.70%和28.60%。公司报告期营业收入分别为7678万元、199567万元、55928万元和28377万元，2021年同比增长159.92%、2022年同比增长180.25%。
公司在问询函中披露预计2023年营业收入为78,502.98万元至83,779.44万元，较2022年同比增长40.36%至49.80%；可见销售增长已现疲态，相比2022年同比增速下滑130.45个百分点至139.89个百分点。
我们注意到公司控股股东为合肥揽峰（现已更名为烟台揽峰），与国轩高科同在合肥，2023年上半年国轩高科为公司贡献占比高达61.55%的销售，相比2022年占比28.6%提升32.95个百分点，在公司2023年同比销售增长趋缓的背景下，国轩高科挺身而出，单兵救“主”，显示出和公司不一样的深厚关系。国轩高科是否持有公司股权，或公司实控人是否为国轩高科利益相关方代持股权，我们虽不得而知，但我们保持高度怀疑，怀疑二者之间在公司上市关键时期，有利益输送的动机和嫌疑。
侦碳家认为，高度依赖某一个客户，虽然在上市前可以拉升公司业绩，但从长期来看，是公司不成熟且弱小的表现，因为如果一旦单一大客户减少订单或取消订单，公司产能立即停产，严重时经营停摆，造成公司亏损，极度影响公司稳定性和持续经营。
Part Two
继续押注BMS，产能能否消化
上表是公司募集资金投向，其中新能源汽车电池控制系统及研发为25786.33万元，占比35.09%，研发中心升级27692.30万元，占比37.69%，剩余2亿元为补充流动资金。招股书披露募集资金投向规划完全达产后将实现年产80万片BMS产品的生产能力。
上表是公司报告期产能利用率情况明细表，2020年公司委托外协加工，故不适用产能利用率指标，2021年至2023年上半年产能利用率分别为30.68%，66.10%和59.66%。可见公司产能利用率一直都不饱满，最高的年份为2022年，也就66.10%的利用率，还不到三分之二，最低的2021年，产能利用率尚不足三分之一。更不用说三班倒了。
公司报告期BMS产量分别为17.02万片、39.76万片、84.31万片和46.37万片，对应上述产能利用率，募集资金投向将再造80万片BMS生产能力，按照2022年84.31万片对应产能利用率66.10%计算，公司截止2022年BMS的生产能力为127.55万片，如果再加上募集资金投向建成后新增80万片产能，则合计为207.55万片，也就是要销售要放量至2022年的2.46倍，才不至于形成过剩产能。
这将对公司的销售形成巨大挑战。从2023年预测的销售情况来看，增速同比2022年已经放慢了许多，如果未能继续保持高速增长，形成过剩产能，巨额的折旧将摊薄公司的利润，从而把公司拉入亏损的泥潭而不可自拔。
Part Three
保荐人间接入股
保荐业务会否失去独立性
招股书显示，截止目前，海通兴泰持有公司4.45%的股权，最早是2017年以货币资金入股。入股价格为38.77元每股。海通证券全资子公司海通开元投资有限公司控股的子公司海通吉禾私募股权投资基金管理有限责任公司持有海通兴泰0.44%的合伙份额，并且还担任海通兴泰的执行事务合伙人。
因此深交所要求公司结合海通兴泰投资行为、入股时间、入股价格、保荐业务开展时间等说明入股的合规性，是否存在其他利益安排。虽公司在问询函中回复说海通兴泰入股在前，海通证券保荐在后，并且海通兴泰入股价格和同期外部投资者无锡云晖入股价格一致，不存在其他利益安排。
这种解释本身就是牵强附会，海通兴泰入股在前，海通证券保荐时就应该避嫌，不再参与对公司的保荐工作，这才是正确的解决办法。要不然投资者完全有理由怀疑，海通证券就是因为有海通兴泰的提前入股，才转而来为公司保荐，是相互呼应，是专门为套利而来，是为拉高估值，好让海通兴泰在公司上市后悄悄减持，因为按照一般惯例即增发25%的股本，海通兴泰在上市后将持有公司股份3.34%，低于5%，可以减持而不公告。
Part Four
报告期内经营性现金净流量均为负值
持续经营存在风险
报告期内，公司经营性现金净流量一直为负值，分别为-4991万元、-2670万元、-1879万元和-11979万元。合计经营性现金净流量为-21518万元。再加上报告期投资性现金净流量亦全部为负值即-679万元、-1528万元、-10794万元和-3065万元，合计-16066万元，经营性和投资性合计净流量为-37584万元。
导致这种情况发生的原因就是公司应收账款及存货一直持续攀升，报告期应收账款余额分别为7067万元、9666万元、31975万元和35769万元，尤其是2022年年末同比2021年年末，飙增22309万元，增长130.8%，占当期营业收入的比率为39.89%。
报告期公司存货余额分别为2744万元、4945万元、12046万元和11069万元，除2023年6月30日余额相比2022年年底略降8.1%之外，2021年同比增80.21%，2022年同比增143.6%，增长金额为7101万元。
2022年年底应收账款和存货余额同比合计增长29410万元，是2022年经营性现金净流量巨亏10794万元的最主要原因。应收账款和存货增加毫无疑问会占据大量经营性现金，吞噬掉销售收入增长带来的利润增加，并最终造成运营资金的短缺。
正常企业都是经营性现金净流量为正值，投资性现金净流量为负值，融资性现金净流量为正值，如果一个企业盈利，然后经营性现金净流量还为负值，这就极度不正常，一方面说明公司竞争能力不强，比如销售有账期，而采购要预付；另外一方面说明可能有虚构收入的嫌疑，表现形式就是应收账款和存货余额的无理由增长，在渡过一段时间后，通过计提坏账准备和存货跌价的形式进行消解。
至于公司是不是如此，我们其实是有理由怀疑的，这个时候作为下属关联企业入股公司的保荐人海通证券，则无法独善其身，其本身的独立性存疑，对于这种事情的处理，无法予以信赖，投资者更会选择用脚投票。
Part Five
成立1年且参保员工仅1人的企业
为公司第二大供应商
2022年公司第二大供应商为安亚半导体（苏州）有限公司（以下简称“安亚”），全年采购金额为4002万元，占比为11.59%，安亚成立于2021年11月29日，其仅成立一年便一跃成为2022年公司原材料供应商的第二名。
天眼查显示，截止2022年，安亚员工总数仅为1人，参保人数亦只有1人，刚刚成立仅一年、员工人数仅有1人的企业，竟然是公司2022年第二大供应商，而且交易金额高达4002万元，如果没有与实控人的关系，很难想象有如此大的订单砸向一个初创企业。
另外招股书说苏州兴凯恒智能科技有限公司（以下简称“兴凯恒”）和安亚是同受同一实际控制人控制的企业，但天眼查显示，兴凯恒是自然人周建云100%持股的企业，成立于2022年8月17日。
而安亚是自然人蒋安林100%持有的企业，招股书没有说明为何安亚和兴凯恒是关联方，我们认为这是招股书披露不�