作者｜ 东关大先生

出品 ｜ 电动公会

头顶国内动力电池装机量“老三”的光环，中创新航的上市之路却走得步步惊心。

10月6日，国内第三大动力电池生产商中创新航科技股份有限公司（下称“中创新航”）正式挂牌港交所，成为首家在港上市的动力电池企业。上市后，中创新航便开始遭遇资本市场的连续砍杀。

首个交易日，中创新航盘中就跌破38港元／股的发行价；上市次日直接收跌3．55％，收盘价为36．65港元／股；上市仅仅 4 个交易日，截至 10 月 11 日港股收盘，中创新航报收 35．75 港元／股，对应市值633．6亿港元。

与上市首日收盘市值相比，中创新航市值已经蒸发了15．95亿港元。

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上市遇冷原因何在？

其实今年港股IPO频频破发，已经不足为奇。比如在7月份，港股上市16只新股中有14只跌破发行价，破发率达87％，每只新股平均跌幅达6．4％。

但是中创新航遭遇破发，还是有些出乎人们的意料。

不仅仅是因为给中创新航“捧场”的基石投资者中有包括天齐锂业、小鹏汽车、维沃移动（VIVO）等众多知名大腕，更重要的是，中创新航头顶的“国内第三大动力电池厂商”的名号，是彻底的战略新兴产业、热门板块、高成长企业，备受期待。

这样的企业，为何没能获得更多投资者青睐？

中创新航在资本市场遇冷，此前已有预兆。公开发售阶段，其可认购新股就出现了认购不足的情形，获0．21倍认购，仅略好于零跑汽车0．16倍的认购倍数。按最终发售价38港元／股计算，募资额度缩水至100亿港元以下。

认购不足，说明散户在目前港股的市场情绪下对新能源股票短期走势仍然比较担心，而中创新航上市估值水平相比同业偏贵。另一方面也说明产业投资过热，目前中国电池行业明显呈现出产业集中度不够高的情况，行业产能过剩，仍需要优胜劣汰。

此外，中创新航在市场占有率、对重大客户的依赖程度、经营财务数据等诸多方面，与宁德时代、比亚迪电池等一线电池厂商仍有一定差距，这也使得投资者对其保持谨慎态度。

还有一个点不得不提，中创新航与宁德时代专利诉讼仍在持续也让中创新航如鲠在喉。8月1日，宁德时代再次起诉中创新航专利侵权并索赔1．3亿元，加上之前双方涉及的5项专利合计5．18亿元赔偿金额，双方专利诉讼赔偿金额累计为6．48亿元。

以上因素，都会成为二级市场投资者衡量中创新航当前股票价值的重要依据。

不过也可以看到，中创新航的基石投资者认购了1．49亿股，占其港股IPO发售股份的56．17％，这15名基石投资者背后有8家产业类上市公司，分别是天齐锂业、盛屯矿业、大族激光、中伟股份、诺德股份、精测电子、兴发集团和小鹏汽车。

作为基石投资者，他们更看重中创新航中长期投资价值。

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中创新航，有前景吗？

中创新航前身为中航锂电，成立于2007年，是国内最早一批从事新能源电池研发生产的企业，虽然在此前很长一段时间表现颇为低调，但最近两年，其动力电池装机量已经默默攀升到了国内前三。

中创新航的装机量增长有多快？

2018年，其装机量为0．71 GWh，排在国内的第9位；

2019年装机量则翻倍增长到1．49GWh，排名第6；

2020年装机量再次翻倍增长到3．55GWh，排名第4，国内市占率为5．6％；

2021年，中创新航动力电池装机量达到9．05GWh，位列国内第三。

为什么突然火起来了？

我们研究了一下，中创新航实现高速增长的原因，一方面来自于其对三元锂电池的聚焦，尽管其早期为此付出过代价；另一方面则是公司重组之后，众多资本的加持对其市场增长起到了促进作用。

2014年前后，中创新航主要以生产磷酸铁锂电池为主，同时主要供应新能源客车，受益于新能源汽车的爆发，2015年锂电池业务营收达到10亿元，同比增长147．29％，彼时的控股股东中航工业旗下上市公司成飞集成，在2015－2016年业绩则显著大增。

但在2017年，国内的新能源汽车补贴开始偏向于能量密度更高的三元锂电池汽车，磷酸铁锂补贴减少，市场份额也被三元锂反超，同时乘用车市场开始爆发，而在三元锂领域布局不足的中创新航业绩开始下滑，成飞集成在2017年和2018年也开始大幅亏损。

在这样的情况下，成飞集成不得不选择在2019年进行资产重组，对中创新航的控制权进行出让，变成参股公司，以此获得收益，使自身净利转亏为盈，而中创新航的控股股东也变成了如今的常州市金坛区国资。

从2019年开始，中创新航的改革步伐开始加速。新上任的董事长刘静瑜将公司的配套车型从商用车转为乘用车，电池类型则开始重点发力三元锂。

与此同时，中创新航也开始进行新的增资扩股。

2020年底，中创新航的股东由此前的成飞集成等6家企业增加至35家，引入的新的战略投资者包括红杉资本、无锡国联、小米长江产业基金、中保投、广汽资本等众多资本大佬。

有了各路资本的加持，中创新航的产品也越来越受市场欢迎，从服务客户来看，目前中创新航几乎已经配套国内所有主流新能源车企，包括广汽、小鹏、长安、零跑、吉利、合创、东风、本田、上汽通用五菱、奇瑞、瑞驰、东风小康等。

客户需求激增的同时，公司营收也随之暴涨。

根据中创新航的招股书显示，2019年－2021年三年的时间，中创新航的营业收入从17．34亿元猛增至68．17亿元，2020年、2021年营收增幅分别为62．96％、141．28％，三年累计营收超100亿元。

正是基于此，在上市当日，中创新航董事长刘静瑜直接喊出力争全球前三的目标，但这一愿景似乎未能对公司股价起到作用。

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核心竞争力缺失

投资者不买账的核心因素，主要还是公司盈利能力不够强。

可以看到，尽管中创新航营收保持高速增长，但仍常年处于亏损状态。直到2021年，中创新航才凭借政府补助的3．65亿元，实现扭亏为盈。

盈利困难，主要与中创新航面对客户的话语权较低有关。

原材料成本占比过高，使得对上游产业掌控力及议价权，成为中创新航未来发展的上限。对于价格波动剧烈的上游供应链布局，也是动力电池厂家控制成本的胜负关键手。

但由于中创新航对前五大供应商的依赖性较重，2021年供应商 CR5（前五集中度）高达 46．7％，远高于同行，在产业链中处于弱势，因而陷入被动，为剧烈波动的原材料价格所左右。

相比之下，2020 年宁德时代供应商 CR5 仅 18．86％，充足的渠道使其具有强议价权和更高的盈利水平。

上游寒气逼人，中创新航却无法将压力传导至下游。《招股书》显示，2021年中创新航动力电池单价为0．65元／Wh，较2020年的0．64元／Wh相差无几。

这对比孚能科技2021年四季度均价0．84元／Wh，宁德时代四季度动力电池均价0．79元／Wh，都低了不少。

以价冲量导致的结果是，做高营收增长的代价，是盈利能力持续孱弱，也间接挤压了一些研发费用支出的空间。

2019至2021年，中创新航的研发费用分别为1．36亿、2．02亿及2．85亿，在营收增长近三倍的情况下，研发费用增长只有一倍左右。且2021年研发费占比仅有4．18％，较2019及2020年，还下降了3个百分点。

再对比同业，2021年国轩高科的研发费占比为6．45％，宁德时代为5．9％，亿纬锂能为7．75％。

研发是汽车和电池企业抵御技术路线风险的关键，而研发投入不足带来的是一连串的连锁反应。

去年8月及10月，宁德时代曾先后向福建省福州市中级人民法院提起诉讼申请，状告中创新航侵犯了其5项专利，包括“正极极片及电池”“防爆装置”“集流构件和电池”“锂离子电池”“动力电池顶盖结构及动力电池”。

宁德时代要求中创新航立即停止侵权，并索赔5．18亿元，这几乎是中创新航年利润的5倍。更大风险是，中创新航一旦败诉，除了涉及赔偿，其涉案专利产品都将面临禁售，这几乎涵盖了其全系产品。

当然，宁德时代的起诉是否会成为中创新航后续发展中的埋雷尚不可知，但其要想掌握话语权，实现突围，赢得资本市场的认可，那核心竞争力就决不能缺失。

在即将到来的动力电池“卷时代”，中创新航仍面临很大压力。

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       原文标题 : 动力电池股第一刀，砍向中创新航